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A narrativa de dívida alta e bancos centrais poderosos ~ Antonio Fatas na economia global

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Em 2017, o crescimento do PIB aumentou, solidificando uma fase de expansão global que antes era lenta e irregular. O número de países que crescem a taxas consistentes com seu potencial aumentou para níveis nunca vistos antes da crise financeira global. À medida que a expansão avança e, em alguns casos, se prolonga por padrões históricos, é hora de imaginar de onde virá a próxima crise e como vamos lidar com ela.

Entre as muitas razões possíveis pelas quais o mundo pode cair em outra recessão, há uma que se repete com muita frequência e está ligada à narrativa que criamos após a crise de 2008. Nós nos encontramos novamente em um ponto em que os níveis de dívida estão em um nível recorde, os preços dos ativos estão em território bolha e a única razão pela qual temos crescimento é por causa do apoio artificial dos bancos centrais.

“As economias reais foram sustentadas artificialmente por esses preços distorcidos dos ativos, e a normalização glacial apenas prolongará essa dependência. No entanto, quando os balanços dos bancos centrais finalmente começarem a encolher, as economias dependentes de ativos estarão novamente em perigo. E os riscos são provavelmente muito mais grave hoje do que há uma década atrás, devido não apenas ao excesso de balanços inchados do banco central, mas também à supervalorização de ativos “.

“Em dois aspectos, a economia global está vivendo com tempo emprestado. Primeiro, o crescimento econômico global é tão dependente de dívidas que nenhuma grande economia pode lidar com um rápido aperto nas condições monetárias. Segundo, os bancos centrais precisam reverter suas políticas, pois continuam taxas baixas e alavancagem excessiva podem resultar em um coquetel explosivo de múltiplas bolhas de preços de ativos “.

Estes são apenas dois exemplos da mesma narrativa. Um que vê os bancos centrais como responsáveis ​​por gerar crescimento “artificial” que levou a desequilíbrios na forma de preços supervalorizados de ativos e dívida excessiva.

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Essa narrativa não deixa de ter mérito. Muitas das crises anteriores são precedidas por crescimento excessivo de crédito e bolhas de preços de ativos. No entanto, existem muitas nuances importantes nesta análise. Nem toda dívida é ruim e julgar o risco observando valores recordes do mercado de ações não é suficiente.

Aqui está uma lista não exaustiva de argumentos em que os detalhes são importantes para esta narrativa:

1 Os bancos centrais não são tão poderosos. A noção de que um grupo (selecionado) de bancos centrais conseguiu criar crescimento global artificial e reduziu as taxas de juros em todos os vencimentos em (quase) todos os países do mundo sem gerar inflação não pode estar certa (pelo menos eu não vi nenhum cenário econômico). modelo que pode gerar essa previsão). A idéia de que a liquidez criada em alguns bancos centrais está viajando pelo mundo e sustentando preços de ativos em todo lugar não é correta, não é isso que os bancos centrais fazem. Os bancos centrais emitem liquidez (que se torna um ativo para outra pessoa) removendo um tipo diferente de ativo. Para todo passivo, existe um ativo.

A narrativa de bancos centrais muito poderosos parecia razoável quando o mercado de ações dos EUA parecia ser impulsionado pelo tamanho do balanço do banco central …

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… até o banco central parar de crescer seu balanço e o mercado de ações subir mais 40%.

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2) Nem toda dívida é ruim. Dois pontos óbvios aqui. Primeiro, por mais que gostemos de criticar os mercados financeiros por seus excessos, não podemos esquecer que o desenvolvimento financeiro é fundamental para o desenvolvimento econômico. Existe uma correlação muito forte entre o PIB per capita e as medidas de desenvolvimento financeiro. E uma medida comum de desenvolvimento financeiro é a relação dívida / PIB. Dívida mais alta significa transação financeira que não poderia ter ocorrido de outra forma. Comprar uma casa com uma hipoteca significa que você pode possuir uma casa hoje em vez de ter que salvar o valor total da casa antes de poder possuí-la. Isso não significa gastos excessivos. De fato, você pode não estar aumentando suas despesas com serviços de hospedagem. Em vez de alugar uma casa, você é o proprietário do ativo e paga o aluguel para si mesmo. O risco vai nas duas direções. Se você o possui e os preços caem, você ficará infeliz. Mas se você está alugando e os preços sobem, considere-se mais pobre. Segundo, não se pode esquecer que o mundo não tem dívida (líquida). Para todo passivo, existe um ativo. Não é possível que nós (todos os cidadãos do mundo) vivamos além de seus meios, pois eles trazem o consumo futuro para o presente. Mais uma vez, os detalhes são importantes e precisamos procurar desequilíbrios específicos em partes da economia, podem ser países ou diferentes agentes econômicos (governo, setor privado, famílias, um conjunto específico de empresas, …) ou uma combinação de ambos .

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3) Sim, os preços dos ativos são altos, mas isso não implica bolhas prontas para estourar. A diferença entre este episódio e as bolhas anteriores é que, desta vez, todos os preços dos ativos estão altos. No período que antecedeu a bolha do mercado de ações dos anos 90, os preços das ações subiram para níveis nunca antes vistos. Mas o pior foi que, em comparação com outros ativos, por exemplo, títulos, esses preços pareciam ainda mais fora de sincronia com a realidade. O prêmio implícito ao risco de mercado de ações no final dos anos 90 nos EUA era provavelmente tão baixo quanto 1%. Isso não faz sentido. Por outro lado, hoje os preços das ações são altos (medidos em relação aos ganhos), mas também os preços dos títulos. É provável que o prêmio implícito de ações esteja em torno de 4-5%. Um pouco abaixo das médias históricas, mas nem perto dos níveis de bolha nos anos 90. Esses preços supervalorizados de ativos em muitas classes de ativos se encaixam melhor com uma narrativa de um equilíbrio diferente entre economia global (alta) e investimento global (baixa). Enquanto essas forças não mudarem, altos preços de ativos e baixas taxas de juros estão aqui para ficar.

Se meus argumentos estão corretos, por que a narrativa simplista de dívidas e excessos permanece tão presente na análise econômica de hoje? Penso que contribui para uma narrativa simples, mas convincente, ao longo das linhas do que Robert Shiller descreve neste artigo. Shiller argumenta que, quando se trata de economia, histórias e narrativas poderosas dominam nossa percepção da realidade.

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Um pensamento final antes de aguardarmos um ótimo 2018: há muitos riscos com os quais nos preocuparmos no próximo ano, não deve haver espaço para complacência. Mas a ênfase na dívida, nas bolhas e na influência negativa dos bancos centrais é exagerada. Se continuarmos procurando lá uma pista de quando a próxima crise virá, podemos perdê-la.

Antonio Fatás


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